10月22日收盘，创业板指报2576.90点，较6月25日4380.41点的高点回撤超过40%。当天全市场4999只个股收绿，通信、电子板块跌幅居前。虽然从数字上看，这已经进入了历史上“大底”的跌幅区间，但跌够了并不意味着底部就自动形成。
创业板从6月底的4380点一路下滑到10月22日的2576点，期间几乎没有明显反弹。单周跌幅接近9%，成交额连续十几个交易日低于2万亿。价格在跌，但成交量没有显示出极端恐慌的迹象，说明卖出的人还在卖，而接盘的人却没有大规模进场。
半导体行业的融资数据更为直观。7月至9月中旬，硬件设备行业融资净卖出1401.80亿元，半导体净卖出889.68亿元，合计流出近2300亿。10月9日至15日这一周，电子行业融资净偿还额达288.47亿元，排在全行业第一。杠杆资金在撤离，尤其是前期涨势最猛的科技筹码。
国信证券10月18日的研报指出，杠杆资金、偏股公募、短线外资、险资的筹码出清大约只有1到2成；私募、长线外资、固收+出清约3到4成。这意味着，持仓最重且对回撤敏感的资金大部分仍留在市场中。如果股价继续下跌，这些资金可能会被迫减仓，形成恶性循环。10月22日光模块龙头集体走弱，通信板块领跌6.17%，就是这种现象的直接体现。
光模块这次砸盘并非因为业绩亏损，而是增长速度不够快。机构跟踪显示，两家核心公司三季度收入环比预计下降10%到25%。这些公司的股价反映的是2027年、2028年的订单和市场份额预期。只要增速稍微放缓，即使同比仍在增长，股价也会受到重新评估。金信基金表示，市场定价不仅看当期利润，还关注未来的订单和价格，短期增速未达预期会导致股价剧烈波动。
市场的逻辑也在发生变化。以前买AI硬件是基于“云厂商花得越多，产业链越受益”。现在云厂商的资本开支总量并未减少，亚马逊、微软、谷歌、Meta四大厂2026年合计约7250亿到7450亿美元，比2025年实际支出高出75%以上。但市场开始追问：这些钱何时能转化为实际收入和现金流？当自由现金流告急、融资成本上升时，“投入越多越好”的信念就会动摇，定价标准从“故事有多大”变为“利润能否支撑”。
半导体的情况也类似。SW半导体指数PE在9月底为71.18倍，处于2019年以来44.78%的分位，不算极度便宜。尽管三季报有不少公司报喜，股价却在下跌。强周期行业在高盈利时，市场更关注未来能否持续盈利。当前盈利方向没问题，但周期位置让资金不敢久留。
创业板的结构决定了光模块权重的重要性。电力设备、通信、电子、医药、计算机合起来占了创业板八成以上的权重，光模块龙头的调整会直接影响指数。半导体的拖累确实存在，但当下更关键的是AI硬件的表现：光模块和算力硬件的业绩预期何时停止下修，云厂商的资本开支指引是否出现减速信号，这些因素比静态的跌幅数字更能影响市场走向。
历史数据显示，当前位置买入创业板，一年后赚钱的概率约为三分之一，两年后约为三分之二。但创业板从高点到真正见底的历史平均时间为22.9个月，半导体最长一轮用了30个月，而这一轮从高点算起到10月22日仅4个月多。尽管空间上已接近历史区间，时间上仍需等待。杠杆资金撤了1到2成，私募撤了3到4成，光模块的业绩预期还在调整，云厂商的花钱态度也备受关注。这些问题无法仅靠“跌得多”三个字解决。
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